Yu Yongding : Le discours de Christine Lagarde sur le renforcement de l'influence internationale de l'euro – Quelles inspirations pour le renminbi ?

Voici quelques réflexions sur la question de l'internationalisation de l'euro, basées sur mes recherches en Europe. Les points de vue de Christine Lagarde sur le rôle international de l'euro sont assez éclairants pour nous.

Auparavant, nous parlions toujours de l'internationalisation du RMB, c'est-à-dire transformer le RMB d'une monnaie qui ne remplit des fonctions monétaires qu'au niveau national en une monnaie qui peut également remplir des fonctions monétaires à l'échelle internationale. L'implication sous-jacente de cette déclaration est que le dollar américain, l'euro et le yen sont des monnaies internationales et qu'il n'y a pas de problème d'internationalisation. Le RMB ne l'est pas encore, il faut donc l'internationaliser. Le mot «化» (hua, transformation) exprime un grand récit et représente souvent un processus dynamique. Dès que la proposition politique d'«internationalisation du RMB» a été lancée en Chine, tout le monde a immédiatement pensé à concevoir une «feuille de route pour l'internationalisation du RMB».

Le soi-disant «rapport Lagarde» fait référence au récent rapport de la Banque centrale européenne intitulé «Le rôle international de l'euro». Le rapport Lagarde souligne qu'en raison de la politique tarifaire des États-Unis, le marché financier international a vu apparaître des opportunités permettant à l'euro de jouer un rôle plus important à l'échelle mondiale. Sa formulation est «élargir le rôle international de l'euro», et cette façon de s'exprimer pourrait être d'une grande valeur de référence pour notre réflexion sur la question de l'internationalisation du RMB.

Comment l'Europe entend-elle tirer parti des opportunités offertes par la politique tarifaire américaine «auto-destructrice» pour renforcer le rôle de monnaie internationale de l'euro ? En lisant attentivement le rapport Lagarde et en combinant cela avec mes impressions lors de ma visite en Europe, je pense que nous pouvons en tirer des enseignements.

Indicateurs de mesure et statut actuel du rôle international de l'euro

Tout d'abord, le rapport Lagarde introduit un concept que je n'avais pas remarqué auparavant : l'«indice composite du rôle international». Cet indice mesure le rôle d'une monnaie dans les obligations internationales, les dépôts et prêts transfrontaliers, les réserves de change mondiales, les règlements internationaux, et en tant qu'ancre de taux de change pour d'autres monnaies. La moyenne arithmétique de la part mondiale d'une monnaie dans ces domaines est son indice composite du rôle international. Cependant, la Banque centrale européenne ne semble pas avoir publié la formule spécifique de cet indice, ni divulgué les poids détaillés de chaque aspect.

Je pense que la Chine devrait également établir un système d'indicateurs similaire, en utilisant cette méthode relativement objective pour mesurer le rôle international du RMB et la tendance de son évolution.

Mesuré par cet indicateur composite, le rapport Lagarde indique que le statut de monnaie internationale de l'euro a considérablement diminué au cours de la décennie qui a suivi la crise financière mondiale, mais qu'il a rebondi vers 2017 et est resté stable ces dernières années. Prenons l'exemple des réserves officielles de change : depuis 2015, la part de l'euro est d'environ 20 %, sans grand changement ; celle du dollar américain a légèrement diminué ces dernières années ; en 2024, la part du RMB était de 2,2 %, soit une baisse d'environ 0,4 point de pourcentage par rapport à 2022. Ce qui m'a surpris, c'est que, dans ce processus, la part de monnaies comme le dollar australien et le dollar canadien dans les réserves officielles de change a connu une augmentation relativement significative, tant en termes de part que de taux de croissance, qui sont nettement supérieurs à ceux du RMB.

Outre les obligations émises en euros, le rôle de monnaie internationale de l'euro a progressé de manière plus significative dans les prêts et les émissions d'obligations en euros, qui ont connu une forte croissance de 40 % en 2024. Le rapport mentionne spécifiquement une augmentation significative des émissions d'«obligations Yankee inversées». La raison principale de cette augmentation est que les investisseurs internationaux s'attendent à une baisse des taux d'intérêt européens, tandis que les taux d'intérêt américains restent relativement élevés. Pour les investisseurs américains, l'émission d'obligations libellées en euros est moins coûteuse. Les obligations et les prêts généraux libellés en euros ont également augmenté, mais restent encore bien en deçà des obligations et des prêts internationaux libellés en dollars américains.

En résumé, bien que le rôle de monnaie internationale de l'euro ait effectivement augmenté ces dernières années, le changement n'est pas très important. Il y a toujours un grand écart par rapport au dollar américain.

Opportunités offertes à l'euro par les changements de politique américaine

Le rapport Lagarde souligne particulièrement que la nouvelle politique américaine d'imposition de droits de douane offre des possibilités à l'euro de jouer un rôle plus important à l'échelle mondiale. Beaucoup sont familiers avec le rapport de Stephen Miran sur l'accord de Mar-a-Lago, qui énonce les politiques que les États-Unis pourraient adopter à l'avenir, et qui, à notre avis, sont dans une large mesure «auto-destructrices».

Bien que l'analyse du rapport Lagarde sur la façon dont la politique américaine ébranle le statut du dollar américain en tant que monnaie de réserve internationale ne soit pas révolutionnaire, il y a un point remarquable dans le rapport : normalement, les mouvements de prix de différents types d'actifs (tels que les actions et les obligations) ont une corrélation plus faible, et les mouvements des prix des actions et des obligations sont généralement opposés – lorsque les prix des actions chutent, les investisseurs se tournent vers des obligations relativement sûres, et vice versa.

La politique tarifaire américaine a brisé cette norme du marché. La direction des changements de différents types d'actifs n'est plus aussi négativement corrélée qu'avant ; la situation a changé. Les obligations et les actions américaines augmentent ou diminuent simultanément en raison de la politique tarifaire, présentant une relation positive. Dans ce cas, afin de diversifier les risques, les investisseurs peuvent rechercher d'autres monnaies. Auparavant, les investisseurs choisissaient principalement entre les actions américaines et les obligations américaines, mais maintenant ils commencent à évoluer dans la même direction. Ainsi, les investisseurs quitteront le dollar américain et chercheront à investir dans les monnaies d'autres pays, ce qui donnera une opportunité à l'euro.

Le rapport Lagarde souligne que pour tirer parti de l'opportunité de la baisse du statut de monnaie de réserve internationale du dollar américain due à la politique américaine et permettre à l'euro de jouer un rôle de monnaie internationale plus important, l'Europe doit remplir une condition importante : éliminer les diverses barrières internes à l'UE, éliminer la fragmentation et l'unification du marché financier, afin de faire de l'Europe un marché financier profond et liquide. À cette fin, l'Europe doit mettre en place deux constructions institutionnelles : premièrement, établir un «marché unique des capitaux», en changeant la situation fragmentée passée. Deuxièmement, lancer une «union de l'épargne et de l'investissement» et prendre des dispositions institutionnelles concrètes dès que possible.

Défis des monnaies numériques et des systèmes de paiement

Le rapport Lagarde a particulièrement souligné un autre défi auquel l'Europe est confrontée : les crypto-monnaies. Les États-Unis ont rapidement lancé une série de propositions politiques concernant les crypto-monnaies, telles que la création d'une réserve stratégique de Bitcoin, l'accumulation d'actifs numériques et l'émission de stablecoins. La demande d'actifs de réserve internationaux changera en raison de cette politique américaine, affectant ainsi la stabilité financière mondiale. Notre banque centrale et de nombreux départements de recherche ont effectué d'excellentes recherches à ce sujet, et il est en effet nécessaire d'y prêter attention et de renforcer la recherche dans ce domaine.

Le rapport Lagarde indique que pour les États-Unis, l'émission de stablecoins est effectivement bénéfique, car les stablecoins américains sont rattachés au dollar, ce qui augmentera la demande d'obligations du Trésor américain, permettant aux États-Unis de réduire les coûts de financement de la dette nationale. Cependant, cela peut entraîner une série d'effets indésirables pour les autres pays du monde, tels que l'augmentation des coûts de financement, l'instabilité des taux de change et du système financier, et l'augmentation du risque de substitution monétaire. Dans les pays aux fondations instables, il y aura une tendance à la «dollarisation numérique», affectant la politique monétaire de ces pays et augmentant le risque de fuite des capitaux. Le rapport Lagarde appelle à accélérer le développement de la monnaie numérique européenne afin de maximiser les avantages et de minimiser les inconvénients.

En outre, le rapport Lagarde a également souligné la nécessité de promouvoir le développement des systèmes de paiement rapide (FPS), ce qui devrait également attirer notre attention.

Le rapport Lagarde propose que, pour renforcer le statut de monnaie internationale de l'euro, l'Europe doit actuellement faire plusieurs choses : premièrement, développer l'euro numérique ; deuxièmement, améliorer le système de paiement transfrontalier ; troisièmement, résoudre le problème du règlement des transactions financières à grande échelle en utilisant la plateforme technologique de registre distribué de la banque centrale ; quatrièmement, renforcer l'attractivité de l'Europe en renforçant la construction institutionnelle fondée sur des règles.

Impact de la géopolitique sur le système monétaire international

Le rapport Lagarde a également mis un accent particulier sur la question géopolitique, présentant une analyse de l'impact de la géopolitique sur le futur système monétaire international du point de vue européen. Leur enquête a montré qu'environ 80 % des personnes interrogées (toutes des gestionnaires de réserves de change mondiales) estiment que les facteurs géopolitiques seront un facteur important affectant le système monétaire international au cours des 5 à 10 prochaines années. Actuellement, cet impact se manifeste plus clairement par l'augmentation de la proportion d'or dans les réserves de change.

Le rapport Lagarde souligne que bien que l'augmentation actuelle de la part de l'or dans les réserves de change ne provienne pas principalement de la géopolitique, environ 2/5 des considérations proviennent de facteurs géopolitiques. La question est maintenant que, pour certaines banques centrales, l'augmentation des réserves d'or est due à la crainte d'embargos et de l'affaiblissement du rôle des principales devises. Bien que non explicitement mentionné, je pense que le rapport Lagarde fait peut-être allusion à d'autres considérations, telles que la dépréciation potentielle future du dollar américain et la diminution de son pouvoir d'achat réel. C'est précisément pour prévenir une telle situation que de nombreuses banques centrales ont augmenté leur demande d'or, augmentant significativement leurs réserves d'or.

Outre l'allocation d'actifs, l'impact de la géopolitique se manifeste particulièrement dans la fragmentation des systèmes de paiement. Parmi les phénomènes importants, citons la contraction des «activités bancaires correspondantes» et la réduction des «couloirs de paiement», ce qui constitue un nouveau phénomène mondial important. Le rapport souligne que les pays des BRICS recherchent des alternatives : d'une part, les pays des BRICS ont augmenté l'utilisation de leurs monnaies nationales dans les transactions financières internationales ; d'autre part, ils renforcent la construction de systèmes de paiement transfrontaliers, comme le BRICS-Clear promu par les BRICS, ainsi que l'utilisation par la Russie de crypto-monnaies, en plus des monnaies nationales, dans son commerce pétrolier avec la Chine et l'Inde.

Dans l'ensemble, aux yeux des Européens, en comparant le statut de l'euro, du dollar américain, du yen et du RMB dans le système monétaire international, le dollar américain reste dominant, et le RMB reste relativement faible. Qu'il s'agisse des réserves de change, des obligations, des crédits ou des volumes de transactions de change, la part du RMB est assez faible. Le RMB a encore un long chemin à parcourir s'il veut jouer un rôle plus important dans le système monétaire international.

L'Europe estime que si le RMB a fait de grands progrès dans le règlement du commerce extérieur chinois, avec une augmentation significative, cela ne concerne que le commerce extérieur lié à la Chine, et non les transactions entre tiers. En outre, le rapport Lagarde estime que le RMB a également fait des progrès considérables en matière de financement du commerce. Le rapport accorde une grande attention au système de règlement CIPS mis en place par la Chine, estimant que cela montre que la Chine a réalisé des progrès significatifs dans l'amélioration du rôle international du RMB.

Le rapport Lagarde analyse les raisons pour lesquelles l'euro est à la traîne par rapport au dollar en tant que monnaie internationale. Ce qui m'a le plus choqué, c'est que le rapport mentionne très clairement le rôle de la puissance militaire. Elle estime que la capacité d'une monnaie nationale à jouer un rôle important dans le commerce international, les transactions financières, etc., est liée à la puissance militaire. Le rapport dit textuellement : «L'écart entre l'euro et le dollar en tant que monnaie de réserve s'explique par le fait que ce dernier offre une garantie de sécurité géopolitique fondée sur la force militaire, et que la demande pour la monnaie d'un pays est liée à sa puissance militaire.» La franchise du rapport, qui lie le statut monétaire international à la puissance militaire et compare la puissance militaire au commerce, m'a beaucoup surpris.

En outre, le rapport souligne l'importance d'un cercle vertueux entre la croissance économique, les marchés de capitaux et les monnaies internationales. La croissance économique est une condition nécessaire pour qu'une monnaie nationale joue un rôle international ; en raison d'une stagnation économique prolongée, la baisse du rôle de monnaie internationale du yen est un fait incontestable.

Stratégies et recommandations de la Chine

En résumé, je pense que la Chine devrait profiter de toutes les «opportunités» pour renforcer le rôle international du RMB, sans compromettre la sécurité financière. Je ne parle plus du concept d'«internationalisation du RMB», mais je souligne plutôt la nécessité de maximiser le rôle international du RMB.

En tant que deuxième économie mondiale, premier pays commerçant et troisième créancier, la Chine peut parfaitement formuler des exigences en fonction de la nature spécifique des transactions. Par exemple, les investissements directs chinois dans les pays de la «Ceinture et la Route» devraient être libellés et réglés en RMB ; ces pays devraient également détenir une partie des obligations du Trésor à court terme ou des dépôts en RMB ; et les financements en provenance de Chine devraient nécessiter l'émission d'obligations Panda. Nous avons la force dans de nombreux domaines pour exiger que les partenaires commerciaux ou les contreparties financières utilisent le RMB, renforçant ainsi le rôle de monnaie internationale du RMB. Agir de la sorte est plus réaliste et plus susceptible de produire des résultats que de concevoir une feuille de route pour l'internationalisation du RMB.

Avant ma visite en Europe, des économistes d'institutions étrangères ont particulièrement souligné qu'en fait, dans de nombreux domaines, nous pourrions exiger que la contrepartie utilise le RMB, mais nous n'avons pas fait de demandes spécifiques à cet égard, ce qu'ils considéraient comme inutile.

Le statut international du RMB dépendra finalement de la croissance économique de la Chine. Actuellement, certains pays estiment que la croissance économique de la Chine ralentit, voire stagne. Dans de telles circonstances, ils n'accorderont pas une importance particulière au rôle international du RMB. Nous devons dissiper les craintes des investisseurs en montrant que l'économie chinoise peut encore maintenir un taux de croissance d'environ 5 %, et nous ne devons surtout pas nous discréditer nous-mêmes.

Actuellement, assurer la sécurité des actifs chinois à l'étranger est une question cruciale. Il est impératif de mettre en œuvre la politique de la «double circulation», de stimuler la croissance économique par la demande intérieure, d'atteindre l'équilibre des paiements courants, voire un léger déficit pendant une certaine période, afin de réduire de manière ordonnée les actifs libellés en dollars américains détenus par la Chine.

En somme, l'élévation du statut international du RMB est un long processus et ne peut être réalisée du jour au lendemain. Cependant, nous devons, d'une part, créer les conditions propices à l'élévation du statut international du RMB ; d'autre part, saisir toutes les opportunités concrètes pour que le RMB joue un rôle accru dans les domaines des obligations internationales, des dépôts et prêts transfrontaliers, des règlements de change mondiaux, des réserves de change mondiales, et en tant qu'ancre de taux de change pour d'autres monnaies. Le rapport Lagarde nous offre des éclaircissements précieux sur la manière d'améliorer davantage le rôle de monnaie internationale du RMB.

(Yu Yongding est économiste et membre de l'Académie chinoise des sciences sociales)